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Os eventos que movimentaram os mercados nas últimas semanas foram muito além das questões sanitárias que usualmente dominam os noticiários. O Coronavírus, salvo alguns casos localizados, como as relevantes dificuldades que o Vietnã enfrenta para produzir e escoar bens, por exemplo, parece estar, neste momento, em processo de acomodação. Enfatizamos que a Covid-19 é um risco que seguiremos atentos, principalmente com a possibilidade de surgimento de novas variantes. Entretanto, questões relacionadas aos fundamentos da economia global tendem a impactar mais os mercados nos próximos meses, com destaque para a mudança na condução da política monetária norte-americana e a desaceleração econômica da China.
A reunião de setembro do comitê de política monetária (FOMC) do Federal Reserve trouxe informações relevantes sobre o futuro da economia norte-americana e global. Os membros da instituição sinalizaram maior preocupação com a inflação e com os impactos que isso poderia trazer às dinâmicas de atividade no futuro, o que motivou a cúpula a indicar que a próxima reunião, em novembro, provavelmente será marcada pelo anúncio do início da redução gradual dos estímulos monetários. Não podemos dizer que isto foi uma surpresa, pois estava dentro dos nossos cenários, mas o ritmo que o presidente da instituição, Jerome Powell, mencionou mudou nossa perspectiva para a liquidez global no próximo ano, visto que o cenário agora é de fim do programa de estímulos até o final do primeiro semestre de 2022. Esta mudança tende a fortalecer mais o Dólar globalmente e moderar o apetite por ativos de países emergentes. Nesta direção, a desaceleração da economia chinesa, principal player emergente, já observada nos últimos dados de PMI enfraquecidos levanta preocupações, considerando que o ritmo de atividade no gigante asiático direciona o rumo dos preços das commodities.
O panorama internacional que está se configurando é adverso para a trajetória do Real no futuro, visto que o Dólar fortalecido ao redor do mundo e a perda de temperatura da economia chinesa, principal parceiro comercial do Brasil, acarretam, fundamentalmente, em enfraquecimento da moeda brasileira, o que nos faz esperar que a taxa de câmbio no final deste ano possa se afastar do nosso cenário base, de 5 BRL/USD, e se aproximar do nosso caso pessimista, de 5,40 BRL/USD.
O complexo contexto político e fiscal também não contribui para elevar a confiança na economia brasileira. O crescimento de 60% entre 2021 e 2022 das provisões de despesas com precatórios segue como a principal temática no meio político e elemento de preocupação no mercado, na medida em que a não resolução desta questão pode provocar o Executivo a renovar o Auxílio Emergencial. Esta prorrogação provavelmente seria até meados do próximo ano, com benefício médio acima de 300 reais e com abrangência de mais de 17 milhões de famílias, portanto, extensão do benefício mais generosa que o que projetamos para o programa que substituiria o Bolsa Família, o Auxílio Brasil. Este movimento representaria irresponsabilidade fiscal e aumentaria a precificação de risco da economia brasileira.
Além das preocupações com a saúde das contas públicas, o cenário inflacionário também se tornou mais complexo nos últimos dias, explicado pela deterioração do cenário climático, impactando custos de energia e de alimento in natura, pela aceleração dos preços de serviços, a partir da reabertura da economia, pelos descasamentos nas cadeias globais de fornecimento puxando os preços de bens industriais e pelos preços dos combustíveis em ascensão. Este contexto nos faz vislumbrar um IPCA próximo de 9% em 2021 e ao redor de 4,1% em 2022, com perspectivas altistas. Esta possibilidade de revisão para cima pode ser frustrada caso o Banco Central do Brasil efetivamente conduza a Taxa Selic ao território significativamente contracionista, que acreditamos ser 9,5% no final do ciclo de alta do juro, em março de 2022.
Renda Variável
O Ibovespa sofreu uma queda de mais de 6,6% em setembro (-11,7% em dólares). Após a correção do mês passado, o Ibovespa está sendo negociado a 11,1x P/L projetado de 12 meses, que representa um desvio padrão abaixo de sua média histórica. O prêmio para manter ações (medido como o inverso de P/L menos as taxas reais de 10 anos) agora está consistentemente acima de um desvio padrão de sua média histórica (em 4,2%; gráfico 2), embora as taxas de longo prazo tenham aumentado significativamente no mês – a taxa de juros real de 10 anos encerrou setembro em 4,90%, ante 4,62% no final de agosto.
Na direção oposta de agosto, vemos saídas de investidores estrangeiros do mercado de ações brasileiro até agora em setembro, da ordem de R$ 3,4 bilhões (contra entrada de R$ 7,4 bilhões no mês passado). No acumulado do ano, continuamos com captação de R$ 44 bilhões. O CDS Brasil de 5 anos subiu na semana passada, subindo 20 pontos em um único dia e ultrapassando 200 bps pela primeira vez desde março.
As maiores altas do mês foram: Marfrig (MRFG3 +33,36%); PetroRio (PRIO3 +30,52%); Minerva (BEEF3 +25,00%); JBS (JBSS3 +18,93%); BRF (BRFS3 +15,67%). As maiores quedas foram: Banco Inter UNIT (BIDI11 -31,18%); Banco Inter PN (BIDI4 -28,56%); Via (VIIA3 -25,79%); Americanas (AMER3 -25,24%); Magazine Luiza (MGLU3 -21,38%).
Renda Fixa
A renda fixa seguiu volátil ao longo de setembro. O mercado continuou precificando a trajetória da Selic para cima por causa das expectativas mais elevadas de inflação. De acordo com o último Boletim Focus, as projeções para a taxa básica de juros aumentaram para 8,25% em 2021 e 8,50% em 2022). No entanto, olhando para a curva de juros, o mercado segue com um viés ainda mais conservador. Nosso time de macroeconomia revisou a Selic de 2022 para 9,50% (vs. 8,00%).
Apesar de boa parte do risco fiscal já estar precificado parte longa na curva, ainda esperamos alguma volatilidade nas próximas semanas. O anúncio do programa de compra de títulos em novembro por parte do Fed e o pagamento do Auxílio Emergencial são os principais pontos de atenção.
Os prêmios de crédito dos papéis atrelados ao IPCA continuam bastante comprimidos e houve pouca mudança desde agosto. O forte fluxo comprador no mercado de renda fixa (taxas nominais “mais atrativas”) distorceu o mercado secundário, que atualmente apresenta prêmios de crédito bem inferiores aos reportados nas novas ofertas.
Conforme explanado em nosso trade idea (29-set-21), entendemos que migração para o mercado primário compensa (relação risco-retorno-liquidez mais favorável). Dentre as debêntures incentivadas precificadas no mercado secundário pela Anbima, 34 papéis estão com prêmios de crédito negativo (vs. 25 no final de agosto). Por isso, reforçamos a importância da maior seletividade na hora de alocar em títulos de crédito privado atrelados ao IPCA no mercado secundário.
Os spreads dos papéis pós-fixados seguem em trajetória de queda pelos mesmos motivos, porém ainda há uma arbitragem mais favorável. Apesar das oportunidades pontuais de alocação, há pouca liquidez no segmento de títulos privados incentivados. Além da escassez de novas ofertas, há um desequilíbrio entre a oferta e demanda por esses papéis no mercado secundário desde o início do ciclo de alta da Selic.
fonte: BTG Pactual
